方正中期期货：欧洲经济前景不容乐观，日本央行全力压低日债收益率

一、国内经济解读

国内方面，数据显示7月财新制造业PMI回落但仍位于扩张区间，表现强于官方数据；财新服务业PMI也出现上升，并位于荣枯线上方。央行周内通过逆回购净回笼资金60亿元，财政资金带来充裕流动性的情况下，短端资金利率仍位于低位。央行召开下半年工作会议，要求保持流动性合理充裕，保持货币信贷平稳适度增长，稳妥化解重点领域风险。总体上看，近期经济基本面无太大变化，但上行步伐开始放慢，继续关注即将公布的其他经济数据，能否带来更多指引。以及观望期之下的政策是否更多的宽松举措。中长期来看，未来经济上行步伐仍是影响市场的主因，基本面预期对市场利多程度下降，政策支持力度和房地产表现仍为关键，同时警惕海外风险。

风险事件方面，周内主要风险来自于地缘政治。美国众议长窜访台湾，遭到中国强烈回应。同时中方宣布在台岛周边展开军事演习，部分导弹飞越台湾上空。随后G7批评中国军演，中国取消中日外长会晤。金融市场避险情绪暂无显著上升，预计地缘政治风险仍处于可控范围，但需要持续关注。

二、全球宏观经济分析

（一）全球经济增速继续下行

本周，全球主要经济体先后公布了7月PMI指数，整体来看制造业和服务业边际扩张速度正在不断趋缓，制造业更为明显。制造业方面，全球制造业PMI录得51.1，创近两年新低。其中，中国、欧元区、韩国跌破荣枯线，美国、日本、英国、巴西、澳大利亚、俄罗斯、加拿大、越南均低于前值，唯独印度和南非高于前值。印度制造业扩张势头十分良好，PMI录得56.4，是主要经济体中发展最快的。服务业方面，全球服务业PMI录得51.1，创近半年新低。主要经济体的PMI指数均高于荣枯线，全球已有77个国家解除与新冠疫情相关的所有入境限制，刺激了旅游、酒店、交运、零售等行业的扩张。

（二）欧元区经济前景不容乐观

剔除价格因素，今年二季度欧元区GDP录得2.72万亿欧元，同比和环比增速分别为4%和0.7%。今年上半年欧元区实际GDP合计录得5.43万亿欧元，同比和环比增速分别为4.7%和1%。整体来看，欧元区上半年的经济成绩单非常亮眼，基本摆脱了疫情对于欧元区的影响。

不过，俄乌冲突尤其是各项制裁的负面溢出效应对于欧洲生产和民生影响甚广。欧洲对于俄罗斯能源依赖度极高，每年俄罗斯对欧盟的煤炭、天然气和石油的出口量占欧盟进口总量的46%、41%和27%。根据欧盟制裁及相关协议规定，欧盟于8月1日禁止从俄罗斯进口煤炭，今年底之前禁止俄罗斯海运石油进口，在今年8月1日至明年3月31日期间减少15%的天然气使用量。可以看出虽然各项制裁措施于今年上半年发布，但是真正起效是在下半年，届时欧洲将更为切实感受能源短缺问题。

8月1日欧盟统计局公布欧元区7月HICP同比增速录得8.9%，续创该指数1997年1月发布以来历史新高；不过，边际增速大幅放缓，环比增速录得0.1%，创近1年以来新低。英国统计局在7月20日发布英国6月CPI同比增速录得9.4%，同样创该指数1989年1月发布以来新高；环比增速录得0.8%，略高于前值0.7%。通胀连创历史新高促使欧洲央行和英国央行加快货币货币收紧步伐。隔夜指数掉期显示欧洲央行和英国央行在今年未来三次议息会议将加息100-125BP，此轮加息要等到明年年中才会结束。

货币政策的持续收紧利空经济发展，从7月最新各项数据来看，欧洲经济下行压力巨大。ZEW欧元区经济现状和景气指数分别录得-44.4和-51.1，大幅低于前值，创近一年以来新低；欧元区和英国制造业与服务业PMI均低于前值，尤其欧元区制造业PMI跌破荣枯线；欧盟和英国消费信心指数分别录得-27.3和-41，创历史新低；欧元区投资信心指数录得-26.4，创两年以来新低，其中预期指数回落尤为明显。由于天然气供应不足，诸多欧洲国家重启燃煤，德国宣布延迟能源2035年碳中和计划。此外，英国首相约翰逊和意大利总理先后在7月8日和7月21日马里奥·德拉吉宣布辞职。由此可以看出，欧洲在未来投资、消费、产业、环保等领域前景都处于回落态势，叠加政局动荡，经济和社会发展前景不容乐观。IMF在7月最新《世界经济展望》中将2022-2023年欧元区经济增速分别从2.8%下调至2.6%以及2.3%下调至1.2%。

（三）国际资本的寡妇交易惨遭失败

在金融投资领域，寡妇交易是指高风险交易。自1990年以来，做空日本国债（尤其10年期日本国债）是非常经典的寡妇交易。由于日本经济长期疲软以及政府债务水平非常之高，大量国际交易者都认为日本国债价格被错误估高，从而做空日本国债。

由于通胀高企，各大央行均采取货币收紧政策，促使本国国债收益率出现上升。日本是至今全球唯一坚持量化宽松政策的主要发达国家。从2021年9月起，日本结束9个月的通货紧缩，随后通胀水平持续攀升，连创阶段性新高。国际市场普遍认为在美联储持续加息+缩表的大背景下，日本也会转变当前宽松的货币政策。一旦收紧货币政策，日本国债收益率将会上升，日债市场价格下降。所以，大批国际投机资本大肆做空日本国债，希望赚取差价。在国际资本做空的压力下，日本国债收益率在2021年12月16日的0.054%出现拐点，随后大幅反转，2022年6月16日一度达到0.269%。期间，日本央行积极出手，多次宣布以固定利率无限量购入本国国债，试图将利率控制在0.25%大关，最近一次是在7月25号日本央行宣布将以固定利率无限额购买5000亿日元5-10年期国债。日本央行积极出手是为了控制日本债务规模，2021年日本一般政府总债务占GDP比重已经达到263.14%，一旦国债收益率继续攀升，将进一步加剧日本政府的还债压力。

随着全球经济下行压力不断加剧，日本经济情况尤为不理想。日本是当前全球唯一经济尚未恢复至疫情前的同期水平的主要国家，并且今年都无法完成这一目标。日本制造业和服务业PMI不断下滑，逼近荣枯线。日本连续13个月出现贸易逆差，今年6月更是达到1.93万亿日元，创历史次高。从国际市场来看，鲍威尔受制于美国经济衰退在7月27日议息会议释放鸽派信号，联邦基金期货一度显示美联储将在明年2月就会转向降息。日本政府在经济下行、贸易逆差且通胀率仅为2.4%的情况下，不太可能贸然收紧货币政策。国际资本也认清了当前整个市场局势，被迫高位买入日本国债，亏损平仓。8月4日，日本10年期国债收益率已经跌至0.181%，相比6月16日阶段性高点0.269%和日本央行目标收益率0.25%分别下降了33%和28%。从目前来看，今年这轮日本国债的寡妇交易基本以日本央行取胜而告终。

三、国内期货市场分析与前瞻

石油化工板块：本周，石油化工板块以下跌为主，美联储货币政策继续影响市场，经济衰退预期继续存在，同时已影响到原油现实需求，EIA公布数据显示，原油以及汽油库存均呈累库局面，原油以及相关油品价格压力重重，其中低硫燃料油跌幅最为明显，达11.20%，沥青市场受益于现货市场供应偏紧，周度与原油市场走势背离，呈窄幅整理走势；展望下周，预计石油化工板块继续受到此前逻辑驱动影响，价格可能继续呈现易跌难涨的局面，其中沥青走势可能相对偏强，建议进行多沥青盘面利润操作，而低高硫燃料油预计继续跟随原油波动为主，中游化工品种，下周来看，供需总体变动不大，主要跟随成本端波动为主。 

煤化工板块： 煤化工板块中除了动力煤和尿素之外，其他品种均呈现冲高回落走势，市场避险情绪升温，煤化工品种受到影响弱势调整。动力煤成交方面仍没有改善，由于下游焦化企业亏损较为严重，对焦煤采购仍以刚需采购为主，焦煤现货短期不具备大幅上涨的条件，09合约2300元/吨上方短期看仍将具有较强的压力，下方关注20日均线附近支撑。焦炭盘面低位反弹之后，盘面已经提前给出了一至两轮提涨的预期，后期如若未有明显利多刺激的情况下，期价进一步向上的空间有限。甲醇港口库存高位波动，市场面临压力增加，市场缺乏利好刺激，近期受到避险情绪的影响，重心有所调整，下方关注2450附近支撑。八月份处于需求淡季，PVC后延续累库状态，需求跟进乏力，基本面偏弱，加之情绪面影响，短期盘面或调整，关注能否向下突破6530支撑位。对于有补库需求的浮法玻璃企业和光伏玻璃企业来说，把握纯碱盘面低位买入套保是比高基差点价买入重碱更为优先的选择。尿素夏储肥抛储影响库存，企业库存开始加速增加，生产企业建议基于自身库存情况保值，基于基差则等待平水机会卖保，规避政策风险。

金融期货板块：7月官方与财新制造业PMI双双回落，制造业恢复速度有所放缓，但服务业复苏态势仍然良好。中央政治局会议召开，会议对存量政策进行定调落实。发改委上半年形势通报会以及央行下半年工作会议均强调，发挥有效投资的关键作用，加快政策性开发性金融工具资金投放并尽快形成实物工作量。海外方面，月初欧美PMI数据均继续下滑，尤其是欧元区以及德法制造业PMI均降至50以下。近期海外央行政策落地， 美元与美债收益率回落，外部因素对国内金融市场影响减弱。金融期货与期权市场，股指期货：主要指数走势分化程度下降，但IF和IH趋势依然偏弱，短期保持谨慎，中期多头暂持有。IC和IM相对偏强，以震荡走势对待，继续高抛低吸博取短期灵活操作收益。期现套利方面，IC、IM远端反套空间分别维持6%和升至10%附近，资金成本合适可参与，贴水方向仍为收窄。跨品种方面，预计IH/IC和IH/IM比价和价差持续在低位震荡，暂认为中长期趋势为上行，可继续择机做多上述比价。国债期货：我们仍然判断年内市场收益率处于上有顶下有底的状态，建议以震荡思路操作，在区间上下沿进行持仓调整，增厚收益。股指与股票期权：股指短线上涨，波动率维持偏高位置，波动率后期有望维持震荡的走势，中期以做空波动率策略为主，或短期卖出近月认购期权。商品期权：，大宗商品走势有所分化，整体波动仍延续高位，策略上建议还是以防御性策略为主。抄底的投资者建议使用期权工具，并严格控制仓位。对于单边期货持仓的投资者建议利用期权保险策略做好风险管理，同时继续推荐通过备兑方式降低成本增强收益。

黑色建材板块：黑色商品本周冲高回落，结束连续两周涨势，wind煤焦钢矿指数下跌0.6%，收于688.8。分品种看，成材表现略强于原料，铁合金跌幅较大，不锈钢涨幅较大，钢材、铁矿石小幅上涨，煤焦价格收跌。从逻辑看，宏观面修复带来的反弹基本结束，产业层面，钢厂开始复产，铁水及钢材产量转增，钢材需求未继续回升，伴随去库有放缓继续，价格承压走弱，原料估值修复较大，铁矿石基差大幅回落，焦炭升水现货，复产逻辑得到基本交易，同时煤焦又面临政策影响。整体看，弱需求制约黑色商品继续反弹空间，而当前钢材产量及库存均较前期大幅减少，供应压力减轻，因此再度出现强负反馈的概率下降，短期偏弱，关注钢厂复产进度。 

有色金属板块：【有色金属】本周有色金属先抑后扬，锌反弹较强劲，铜表现积极，镍波动依然最大，铅窄幅整理，铝脱离低点收跌。近期各国制造业指数放缓引发需求忧虑有所回升，在高通胀下各国加息步伐延续，而美元指数近期高位回落在105-110间震荡反复暂延续。此外，地缘政治问题对市场影响暂短期，而能源问题对部分有色金属产量的影响，以及普遍的低库存继续对有色形成支持，宽幅波动延续。国内政策未有大幅加码迹象，但需求边际修复仍在进行。基本面方面，铜冶炼端进入8月份，检修企业将陆续复工，并在高加工费的提振下产量进一步提升。下游铜材、线缆开工较有所改善，但仍不及往年平均水平，而7月制造业PMI意外萎缩、本土疫情的突发也打击市场信心。短期铜价可能随着地缘风险暂时解除而有所反弹，不过仍难改变中期熊市周期的趋势，操作上以逢高沽空为主，整体上控制仓位、严格止损。。欧洲冶炼再度减产的预期是引发此轮锌价上涨的主要原因。近期嘉能可警告称，欧洲的能源危机已经对锌供应构成重大威胁，在欧洲的其他冶炼厂几乎没有实现盈利。欧洲地区冶炼产能占比约全球的18%，目前有约一半的产能仍处于错峰生产的状态，如果进一步减产则将对供应造成重大影响。展望后市，锌价短期或在供需格局偏紧和欧洲减产预期下维持强势，不排除海外极低库存酝酿极端行情的可能性，不过鉴于当前宏观不确定因素仍多，追高需谨慎，可考虑买入虚值期权对风险敞口行情进行保护。铝供给7月又有部分新投以及复产产能开工，未来还将继续增长。需求方面，下游加工企业开工情况有所分化。房地产上游型材以及板带开工率维持较低水平。未来进入传统淡季，部分企业已计划放假，需求端难见利好。现货市场成交也普遍贴水，市场情绪较为悲观。出口方面，由于沪铝比值再度回落，原铝进口窗口再度关闭，且有利于出口。社会库存小幅累库，利空铝价。整体上看，沪铝盘面受宏观面影响涨跌互现，由于宏观事件不确定性较强，建议暂时观望为主。08合约上方压力位20000，下方第一支撑位17000。期权方面，建议可以卖出深度虚值期权以赚取额外权利金收益。。镍保持高波动。供给端来看，电解镍国内生产料小幅回升，近期随着进口货源增加，国内镍升水有所走弱，但整体仍是低库存水准。镍生铁国内减产，进口到货料会增加，进口镍生铁成交价下移，仍会压低镍生铁重心，对镍价底部支撑有所走弱。从需求端来看，不锈钢需求不佳不过有逢低买货，而三元材料开工率回升，硫酸镍价格趋稳需求向好。镍价在宏观情绪波动中暂转向偏强震荡，2209合约近期料延续16-18.5间偏强震荡，有色金属整体反弹意愿继续影响镍表现，短多长空思路暂延续。供给方面，国内锡冶炼厂从7月底已经开始逐步复产，精炼锡供给量将持续增加。6月精炼锡进口量环比显著回落，因目前进口窗口持续关闭，后市预计将继续回落。需求方面，不同行业表现差异较大，光伏行业保持高增速，锡焊料企业出口订单减少，且国内淡季效应显现，下降幅度超市场预期。疫情防控政策调整，稳增长预期增强，企业复工复产加快，且锡价回落，需求仍然偏弱但边际改善，库存方面，交易所库存在近日小幅减少，smm社会库存环比小幅去库，也对锡价形成一定支撑。生产企业在8月预计集中复产，供给压力将会凸显，锡价关注18万支撑强度。近期铅锭供应恢复，现货铅普遍转为贴水，沪铅从Back转为Contango结构，使得铅价较长时间僵持。下游需求方面，铅蓄电池企业需求有所增加。库存阶段降库，而除广东江浙以外可能有回升之势。铅2209合约在14700-15300之间震荡格局暂延续。 

贵金属板块：本周，美联储加速收紧货币政策落地、经济衰退预期以及其他风险因素依然支撑贵金属行情，贵金属延续强势反弹行情，伦敦金现一度接近1800美元/盎司关口，白银上周大幅上涨后表现弱于黄金。美联储货币政策调整步伐、经济衰退担忧和地缘政治局势进展继续主导贵金属行情；超鹰派转向、局势向好和经济依然强劲利空贵金属，反之则形成利多影响。政策加速收紧预期逐步被计价和降温，经济衰退担忧加剧，避险需求增加，连续下跌的贵金属持续反弹，反弹行情将会持续。中长期趋势来看，经济衰退预期下，白银因经济衰退和有色板块走弱表现会弱于黄金。 

饲料养殖板块：本周饲料养殖产业链走势分化，饲料端走势偏强，而养殖端则表现较弱。饲料端来看，双粕及玉米本周上涨。宏观层面加息符合预期，风险释放。美豆主产区降雨及气温均不利于作物生长，有分析师下调美豆单产至50.5，天气炒作资金抬头。但只要有一场有效降雨便会使得多头情绪大幅降温，我们认为当前并不能得出美豆单产下降的预期，参考去年同期美豆生长情况。因而本次反弹更多的是理解为下跌行情中的中继反弹，不建议追多，考虑反弹做空。玉米同样以反弹做空思路看待。养殖端本周走势偏弱。主动去产能背景下，生猪更多的是在优化产能而非去化，大幅上涨的概率不大，单边建议观望，养殖户可以考虑根据自身利润卖保锁利操作。鸡蛋本周大幅下挫，当前09合约已跌破去年同期低位，等待整体养殖板块企稳止跌，鸡蛋现货逐步过度至季节性旺季，或将提振期价反弹，不过受制于产能上升周期，以及09合约处在本年度中秋节后，预计反弹高度可能也比较有限，当前期现价差背离明显，关注09交割情况。 

生鲜软商品板块：本周生鲜果品继续震荡整理走势，苹果表现略弱，红枣表现略强。苹果基本面情况来看，消费淡季与早熟苹果高开的博弈继续，期价呈现窄幅震荡走势；红枣市场来看，仓单压力与成本支撑博弈继续，期价窄幅震荡。后期来看，苹果以及红枣基本面突出因素有限，整体期价或继续区间震荡波动。

本周软商品多数呈现偏弱波动，白糖与棉花表现较弱，纸浆和橡胶震荡整理。纸浆市场来看，成本高位与需求偏弱的博弈继续，期价高位区间波动；橡胶市场来看，进口量增加提升供应端压力，消费端表现不及市场，市场仍然承压；白糖市场来看，消费端依然是影响期价的主要因子，库存偏高对市场压力延续，期价或继续弱势波动；棉花市场来看，成本与消费博弈继续，期价区间震荡。综合来看，软商品板块整体偏弱，其中白糖与棉花的弱势最为明显，橡胶与纸浆由于市场分歧或延续震荡整理走势。 

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