中信建投：莫错过：前景广阔、确定性强的逆变器

　　编者按

　　2020年，受新冠肺炎疫情的冲击，全球化趋势来到了“十字路口”。在“加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”的大背景下，“国内大循环”将成为国家下一阶段重要的经济战略布局，带领我国经济书写新的增长奇迹。这一具有前瞻性、创造性的提法，又会为A股带来哪些投资机会呢？

　　中信建投证券投资顾问专家团队重磅推出“国内大循环”专题研究，旨在通过11篇专题报告，从专业的视角为您进行深度解读，挖掘“国内大循环”的投资机会，助力您的投资！

　　高乐 白金投顾

　　执业证书编号：S1440618060025

　　美国西东大学金融会计硕士，原央行研究员助理、北科大管理协会讲师，现任中信建投证券白金投资顾问，业内首批股权投资顾问。证券市场投资经验13年，具有丰富的全球投研经验，擅长政策解读，对经济形势见解深刻。目前为锦囊类产品《研报金股VIP》《金股策略》《乐享奇成》三款产品的制作团队成员。制作的视频系列课《市场风向标》学习人次超4万，深受好评。

　　近期政策层面持续推动“双循环”的发展新格局，从“构建”、“逐步形成”、“正在形成”和“加快形成”等从这一系列表述来看，推进双循环战略在外部压力、内部需求下越来越迫切。展望未来“双循环”新格局下更加重视经济社会发展的“安全”因素，10月份五中全会关于“十四五”规划将会有更多反映出经济社会发展“安全”的内容。除了近两年大家非常关心的芯片、半导体等自主可控领域；还有不得不提及的能源安全，而清洁新能源，尤其是光伏等技术不断成熟的能源产业前景广阔。

　　借用行业龙头的理念：“凡是人可以造出的东西，短缺一定是阶段性的，过剩才是常态。光伏也不例外，未来一定是个充分竞争的格局，赢在起跑线上意义不大。光伏行业的本质不是短期追逐高毛利，而是每度电成本的不断下降，企业所做的一切都应该为降低度电成本做贡献。”

　　我国可再生能源十四五规划即将出台，非化石能源占比在未来十年持续提升，2025年预计提升至18%，根据预计发电量增量，2020-2025年光伏年均新增装机量在71-94GW范围内。

　　但受疫情影响，2020年上半年国内光伏装机仅11.52GW，同比增长0.88%；2020年竞价指标落地后，项目预计于3季度正式启动，这将使得3季度需求淡季不淡、4季度需求旺盛，预计3季度装机10-12GW，4季度装机16-18GW，下半年国内光伏装机量占全年的比例接近75%。

　　2021年光伏装机需求确定性依然很高，国内来自2020年平价（需要2021年底前并网）、户用以及大基地等项目；海外疫情导致部分项目递延以及成本端的进一步下降，预计推动2021年需求快速增长。

　　回看上半年，光伏行业盈利能力稳定，2季度复苏明显。毛利率下降主因是2季度需求疲软、产业链价格下跌拖累，净利率上升主因是疫情期间费用率明显下降。硅料因新疆疫情和爆炸事故影响短缺明显，硅片、电池片和组件全面涨价，国内需求持续超预期，龙头企业订单超产能明显；今年国内竞价26GW，平价33GW超预期，今年装机预计40-50GW，明年预计50-60GW，海外今年80-90GW，明年预计120-130GW，同增50%平价时代到来，能源革命开始，需求持续高增长值得期待；新技术加快应用龙头份额快速提升，强者恒强。

　　光伏板块投资，在兼顾估值的前提下，优选具备长期成长逻辑的上市公司，基于更好的需求和供给格局。从产业链各环节来看，硅片环节和玻璃环节已经形成较为明显的马太效应，虽然也有大硅片和双玻等微创新，但龙头企业的竞争力持续加强，产业链中的龙头企业具备更好的需求和供给格局。

　　说完光伏行业的整体环境后，我们来重点聊聊光伏行业中的细分领域——逆变器的机会。逆变器内部IGBT等电子元器件的使用寿命普遍在10-15年左右。2010年全球光伏新增装机达到17.5GW，随着全球各地原有光伏发电设备的老化，更换逆变器的需求持续增长。受益于全球光伏装机增长和逆变器存量替代需求释放，逆变器需求未来有望持续高增，由于工商业和户用分布式市场发展迅速且越来越多的地面电站开始使用组串式逆变器，组串式逆变器需求增速预计将快于行业整体增速。

　　来源：HIS Markit

　　美国户用光伏逆变器双寡头SolarEdge和Enphase，2017年初至今股价分别上涨了10.6倍和36.18倍，二者美国市场占有率由2013年的33%迅速提升至2019年的80%，Enphase2019年的营收更是实现翻番的历史新高。随着户用光伏的蓬勃发展，以及逆变器替换需求的不断放量，根据Wood Mackenzie数据，预计到2025年全球逆变器市场空间将达到180亿美元，前景广阔。

　　而2018年“531新政”后，国内逆变器企业加快拓展海外渠道，加速海外布局。2019年我国光伏逆变器出口规模同比增长176.7%。近年来，随着国内逆变器企业快速发展，国产逆变器产品的质量逐渐接近海外老牌逆变器企业。由于国内的人工、制造成本相比海外企业更低，因此国内逆变器企业在海外的竞争优势较为明显。目前国内企业在欧洲、印度、拉美等主流市场的市占率分别为77%、61%、58%，在美国、日本的市占率为34%和23%，后续凭借较大的竞争优势，渗透率有望进一步提升。

　　纵观2020年1-4月中国光伏逆变器出口主力状况，荷兰、美国稳居中国出口逆变器市场前两位，两国出口金额排名一直不分高低，直到今年4月，荷兰（5000万美元）以近两倍的体量重新超越美国（2516万美元）再度登顶。企业方面，华为、阳光、锦浪科技逆变器三龙头稳居出口前列傲视群雄，4月出口金额前五企业出口集中度进一步提升至40%。剖析4月出口数据，逆变器出口额环比小幅增长0.34%的同时，主要需求市场出口集中度环比下降10个百分点，降至去年同期水平（50%）。据了解，虽然国内全面复产复工，但海外光伏市场在需求翻转之下迷雾重重，2020年二季度开始出口转内销似乎成为了部分光伏企业顺势而为的选择。

　　逆变器企业净利润和毛利率均有较大提升的原因有以下几点：

　　（1）受益于国内630抢装带动需求爆发，海外多国出台光伏支持政策刺激经济复苏，逆变器需求提升且高毛利率的外销占比提升；

　　（2）疫情加速落后产能出清，叠加排名前列的企业加快新兴市场布局提升全球市占率，行业集中度提升；

　　（3）组串式逆变器出货占比提升。2020上半年阳光电源电站系统集成毛利率7.27%，同比下降16.26pct，主要原因是电价下调，以及疫情影响电站项目开工率。

　　根据天风证券数据，预计到2025年，各类逆变器效率将上升至98.6%左右。随着平价时代的来临，组串式逆变器成本迅速下降，在市场中占据主要地位。采用组串式逆变器能有效避免失配损失，预测五年内，组串式逆变器的主导地位不改变。假设到2025年组串式逆变器出货量占比70%，全球组串式逆变器的市场空间将达到523亿元，2020至2025年间复合增长率14%，其中2025年国内组串式逆变器市场空间85亿元，海外438亿元，复合增速14%。近年来，国内逆变器厂商致力于进一步提升逆变器的单机功率，降低系统发电成本。伴随着需求端放量，国内逆变器厂商正助推光伏逆变器向智能化、高质化发展，维持供应链的优势地位。

　　参考资料：中信建投、天风证券、西部证券、安信证券、新时代证券、WIND、CHOICE等。

　　重要提示：本文内容仅为投资顾问个人观点，不代表公司立场，仅供参考。文中个股均基于公开资料梳理，不作为推荐，不构成具体投资建议。股票历史走势也不能代表未来趋势。投资者据此操作，风险自担。股市有风险，投资需谨慎。