【固收周报】一级发行持续趋冷 二级市场延续修复

　　美国经济数据表现分化，制造业数据稳定增长，劳动力市场数据则较疲弱。在这背景下，长端美国国债收益率有所回落，10年期美债收益率下行5个基点至1.58%。美国财长耶伦表示或需要加息避免经济过热，引发了市场波动，随后澄清言论并没有干预加息的意图，但我们认为其言论或有意管理市场预期。中资美元债一级市场新发行持续冷淡；二级市场方面，中资投资级及高收益美元债指数均上行。中资国企永续债发行条款对于投资者较为友好，一般会有300-500个基点的票面利率跳升，显着降低了不赎回风险。受到近期华融事件影响，中资国企永续债较高级债溢价总体有所走阔。

　　在岸市场：资金面持续宽松的局面料难持续

　　上周有600亿逆回购资金到期，人行续作300亿元，净回笼资金300亿元。不过，节后银行间资金充裕，隔夜和7天银行间质押式回购加权利率分别大幅下行56个和40个基点至1.76%和1.97%，14天资金利率则小幅回落1个基点至2.35%。在充裕的银行间流动性支持下，短端国债收益率继续大幅度回落，1年期国债收益率下行近6个基点至2.32%，长期限国债收益率则变化不大，其中10年期国债收益率基本持平在3.17%。

　　在过去一段时间，经济加速修复，大宗商品价格大幅上涨，与利率债收益率回落同步出现的情景，我们认为这主要受益于近期资金面意外宽松的推动，以及利率债早前已经基本提前完成对经济复苏的定价。

　　当前政策以稳为主，包括通过市场操作稳定和引导市场预期。近期人行货币政策操作以小幅净回笼为主，显示人行不希望在经济加速复苏之际，流动性过于宽松，这也会逐步影响到金融机构的资金融出意愿，5月份又是利率债发行的高峰期，银行间资金面持续宽松的局面料难持续。

　　离岸市场：关注波动带来的机会

　　美国经济数据表现分化，尽管供应链仍是生产商面临的主要问题，但在需求旺盛下，美国制造业活动继续稳步增长，4月份美国ISM制造业PMI为60.7，自去年4月收缩以来连续11个月的增长。另一方面，4月份美国劳动力市场数据疲弱，新增非农就业人数从3月的77万大幅下跌至4月的26.6万，远低于市场预期的100万，失业率也意外地从6%上升至6.1%，令投资者对经济复苏前景感到担忧。在这背景下，长端美国国债收益率有所回落，10年期美债收益率下行5个基点至1.58%，2年期美债收益率下行约1个基点至0.15%。美国财长耶伦日前表示，美国或需要加息避免经济过热，引发了市场波动，随后她澄清言论并没有干预加息的意图，但我们认为其言论或有意管理市场预期。

　　中资美元债一级市场新发行持续冷淡，加上内地假期影响，上周新发行共3笔，合计13亿美元，其中1笔为宝龙地产的2亿美元债，票息为4.9%。二级市场方面，中资投资级美元债有所反弹，iBoxx指数利差收窄3个基点，总回报指数上行0.33%；中资高收益美元债指数利差收窄11个基点，总回报指数上行0.28%，其中地产高收益美元债指数利差进一步收窄近18个基点，总回报指数上涨0.32%。值得注意的是，蓝光发展近期出现债务风险，即将到期的大量债务将影响公司流动性，其美元债遭到投资者大幅抛售，穆迪也把蓝光发展公司评级从B1下调至B2。

　　去年末以来，主要是长端美国国债收益率有较大幅度的上涨，中短期国债收益率升幅则相对有限，这也使得短久期高评级债收益率仍处在相对历史低位，不过其久期风险也较低。对于收益率要求相对较高的投资者，我们认为可以关注阶段性调整带来的机会。比如油价大幅下挫叠加美国制裁，中海油债券一度大幅下挫，自我们1月中旬推荐以来，中海油23年10月和25年5月到期的美元债利差均大幅收窄40多个基点。前段时间，山东政府相关实体债券大幅回调，自我们4月中推荐以来，山东高速一笔永续债利差已经收窄超过60个基点。上周末，两大化工类央企正式合并为中国中化控股，当前中国化工债券仍较中国中化债券有一定溢价。

　　中资国企永续债发行条款对于投资者较为友好，一般会有300-500个基点的票面利率跳升，显著降低了不赎回风险。受到近期华融事件影响，中资国企永续债较高级债溢价总体有所走阔。

　　涂振声， CFA

　　涂振声先生是工银国际研究部副主管及执行董事，负责固定收益市场研究，对在岸和离岸债券市场发展有深刻见解。他拥有接近20年的专业经验，在2019年、2020年《机构投资者》大中华最佳分析师（海外）评选中入围投资组合策略团队。曾于法国巴黎银行（香港）的固定收益研究部从事宏观研究工作，团队在2007及2008年的《亚洲货币》投票中排名第一。他持有英国兰卡斯特大学金融硕士学位，并拥有特许金融分析师资格。

　　李月， 先生

　　李月先生在工银国际从事宏观及固定收益研究工作。他拥有4年的中资美元债市场和在岸利率债市场研究经验。其团队在2019年、2020年《机构投资者》大中华最佳分析师（海外）评选中入围投资组合策略团队。他持有爱丁堡大学经济学硕士学位。

　　周朗程， 先生

　　周朗程先生，毕业于美国南加州大学马歇尔商学院，获工商管理金融学学士学位。2017年加入工银国际，从事宏观、固定收益及房地产行业研究工作。他在2019年大中华地区《机构投资者》最佳分析师（海外）排名中取得投资组合策略个人第三名；2020年全亚洲《机构投资者》最佳分析师排名中分别在香港和专题研究取得个人入围奖。其团队在2019年、2020年大中华地区《机构投资者》最佳分析师（海外）评选中入围投资组合策略团队。

　　本文件所载意见纯粹是分析员对有关国家及相关经济情况个人看法